- اجزای اصلی اوراق قابل تبدیل به سهام
اوراق قابلتبدیل معمولاً، با نام ناشر طراحی و بر روی آن نرخ سود ثابت، تاریخ سررسید و واحد پول درج می‌شود. در ادامه اجزای اصلی این اوراق معرفی می‌گردد.
کوپن
بر روی اوراق نرخ سود ثابتی درج شده است و مبلغ آن با سررسید سالانه پرداخت میشود. به عنوان نمونه اگر در ماه ششم صاحب این اوراق قصد واگذاری آن را داشته باشد سود متعلق^[۱۹۲] به وی برابر خواهد بود با:
سررسید
در تاریخ سررسید، ناشر باید اوراق را در ازای بازپرداخت اصل سرمایه (بر حسب ارزش اسمی) جمعآوری یا به سهام پایه تبدیل نماید.
قیمت انتشار^[۱۹۳]
به قیمت اوراق در اولین عرضه به بازار، قیمت انتشار گفته می‌شود که میتواند معادل^[۱۹۴] (۱۰۰%) یا بالاتر از ارزش اسمی (صرف^[۱۹۵]) و یا کمتر از ارزش اسمی (تخفیف^[۱۹۶]) باشد. به عنوان نمونه ارزش اسمی مندرج روی اوراق برابر با ۱۰۰ دلار است. بنگاه میتواند این اوراق را کمتر از ۱۰۰ دلار (با هدف فروش کامل آن یا نامرغوب بودن سهام پایه)، بیشتر از ۱۰۰ دلار (به‌دلیل مرغوب بودن سهام پایه) یا معادل ۱۰۰ دلار عرضه کند. تعیین قیمت انتشار بستگی به استراتژی بنگاه و وضعیت بازاری سهام پایه دارد. شایان ذکر است که نیروهای بازاری، قیمت اوراق قابل تبدیل را در طول عمر آن، با نوسانات زیادی مواجه خواهد ساخت.
نسبت تبدیل^[۱۹۷]
نسبت تبدیل، تعداد سهامی است که ناشر در ازای یک ورقه قابل تبدیل، به دارنده ارائه می‌کند. نسبت تبدیل در زمان انتشار توسط ناشر تعیین میشود و تا پایان عمر اوراق ثابت خواهد بود. البته این نسبت در شرایط تجزیه سهام و هر رویداد دیگری که به رقیق‌تر شدن سهام و تنظیم مجدد ساختار سرمایه شرکت منجر شود، تعدیل می‌شود.
قیمت تبدیل^[۱۹۸]
قیمت تبدیل، قیمتی است که در ازای تبدیل اوراق به سهام تعیین می‌شود.
یک استراتژی بهینه برای دارندگان اوراق قابل تبدیل این است که اگر قیمت سهام پایه بیشتر از قیمت تبدیل باشد، اوراق را قبل از سررسید به سهام پایه تبدیل کنند.

در این حالت:
اگر قیمت سهام بیشتر از قیمت تبدیل باشد، اوراق در وضعیت سوددهی^[۱۹۹] است.
اگر قیمت سهام کمتر از قیمت تبدیل باشد، اوراق در وضعیت زیاندهی^[۲۰۰] است.
قابلیت بازخرید (با اختیار خرید)
قابلیت بازخرید اوراق به ناشر اوراق این حق را میدهد که تا قبل از سررسید، اوراق را با قیمت از پیشتعیین شده (عموماً معادل قیمت اسمی بعلاوه سود متعلق) بازخرید کند. البته ناشر میتواند از استراتژی حمایتی اختیار خرید نیز استفاده کند^[۲۰۱].
قابلیت فروش به ناشر (با اختیار فروش)
اوراق قابل تبدیل با قابلیت اختیار فروش^[۲۰۲] به صاحب اوراق اجازه میدهد تا اوراق خود را قبل از سررسید با قیمتی از پیش تعیین شده به ناشر بفروشد. شاید بتوان اهمیت «اختیار فروش^[۲۰۳]» اوراق را در ایجاد امکان تسویه زودتر از سررسید و افزایش موثر ارزش سرمایهگذاری آن دانست. در واقع اختیار فروش این امکان را برای دارندگان اوراق فراهم می‌کند که در صورت کاهش ارزش بازاری اوراق، موقعیت خود را ببندند. این اوراق میتواند با پول رایج یا با سایر سهام و یا ترکیبی از آن دو بازخرید شود. اختیار فروش در یک یا چند دوره زمانی مشخص (که از پیش تعیین شده) قابلیت اعمال دارد و به‌صورت پیوسته در هر زمانی قابلیت اجرا نخواهد داشت. برای این مورد نیز حالتهای مختلفی را میتوان متصور شد. استرداد این اوراق بر حسب تفاوت در نحوه پرداخت به صاحبان آن در ۵ شکل؛ فروش نرم^[۲۰۴] (به‌صورت وجه نقد، سهام یا اوراق بهادار شرکت‌های تابعه یا ترکیبی از هر سه)، فروش سخت^[۲۰۵] (به‌صورت وجه نقد)، فروش پوششی^[۲۰۶] (خرید اختیار فروش برای اوراق قرضه غیر قابل تبدیل ناشر)، فروش فرعی^[۲۰۷] (سهام شرکت‌های تابعه) و فروش تبدیلی^[۲۰۸] (تبدیل به سهام با پرداخت کارمزد) صورت می‌گیرد.
- ارزش بازاری اوراق قابل تبدیل
ورقه قابل تبدیل از دو جزء شامل ورقه بدهی (یا مشارکت) و حق خرید سهم^[۲۰۹] تشکیل می‌شود. از این‌رو ارزش‌گذاری این اوراق به‌طور عمده بر پایه مفروضات زیر صورت می‌پذیرد:
نوسانات قیمت سهام پایه در ارزش‌گذاری اوراق قابل تبدیل مدنظر قرار می‌گیرد.
رتبه اعتباری ناشر برای جزء درآمد ثابت ورقه و رتبه‌بندی ورقه قابل تبدیل، در ساختار سرمایه ناشر مورد توجه قرار می‌گیرد.
عنصر دوگانه نوسان - اعتبار در ارزش‌گذاری اوراق قابل تبدیل از اهمیت بسزایی برخوردار است و آن‌چه که موجب افزایش محبوبیت این اوراق می‌شود این است که سرمایه‌گذار نمی‌تواند نوسان را از اعتبار به‌طور کامل تفکیک کند. نوسان بالا همواره با نوعی کاهش رتبه‌ اعتباری برای ورقه همراه است.
بررسی تفصیلی ارزشگذاری اوراق قابلتبدیل، مستلزم معرفی برخی اصطلاحات اختصاصی در این زمینه است که در ادامه به مهمترین آنها اشاره می‌گردد:
ارزش برابری^[۲۱۰]
اصطلاح ارزش «برابری» از آن جهت که فرایند تبدیل را نشان میدهد بسیار مهم است. در واقع ارزش، «برابری» ارزش بازاری سهام پایه اوراق قابل تبدیل است که به‌صورت زیر محاسبه می‌شود:
این نسبت بسیار مهم است زیرا نه تنها بر روی قیمت ورقه تاثیر میگذارد، بلکه دارنده ورقه براساس آن درباره تبدیل یا عدم تبدیل ورقه به سهام تصمیم می‌گیرد.
اگر در سررسید ارزش «برابری» کمتر از ارزش اسمی ورقه باشد، سرمایهگذاران، این اوراق را در ازای دریافت ارزش اسمی به ناشر ارائه می‌کنند.
اگر در سررسید ارزش «برابری» بیش‌تر از ارزش اسمی ورقه باشد، سرمایهگذاران تمایل دارند، این اوراق را به سهام تبدیل خواهند کرد.
اگر در سررسید ارزش «برابری» با ارزش اسمی ورقه یکسان باشد، سرمایهگذاران در تبدیل آن به سهام یا دریافت ارزش اسمی آن بیتفاوت خواهند بود.
شایان ذکر است که ارزش «برابری» به‌طور معمول کم‌تر از قیمت اوراق قابل تبدیل است. در غیر این صورت اوراق به سهام تبدیل خواهد شد.
صرف تبدیل^[۲۱۱]
صرف یا هزینه تبدیل در واقع تفاوت بین ارزش «برابری» و قیمت ورقه قابل تبدیل است که معمولاً بصورت درصدی از «ارزش برابری» نشان داده میشود. صرف در واقع مبین مبلغی است که یک سرمایهگذار مجبور است برای تبدیل اوراق به سهام (به‌جای خریدن سهام) کل یا بخشی از آن را بپردازد.
بازده جاری^[۲۱۲]
بازدهی جاری از تقسیم سود ثابت(کوپن) به قیمت جاری اوراق قابل تبدیل به‌دست میآید. بنابراین بازده جاری اوراق قابل تبدیل با نوسان قیمت اوراق قابل تبدیل تغییر می‌کند.
حداقل قیمت قابل تبدیل^[۲۱۳]
حداقل قیمت اوراق قابل تبدیل یا ارزش سرمایهگذاری با توجه به ویژگیهای مربوط به درآمد ثابت بودن این اوراق محاسبه میشود و در محاسبه آن از قابلیت تبدیل اوراق صرف‌نظر می‌شود. در این محاسبه باید ارزش فعلی سود‌های پرداختی و ارزش فعلی مبلغ حاصل از بازخرید اوراق، با نرخ تنزیلی مورد استفاده در محاسبه ارزش فعلی اوراق معمولی ناشر، به‌دست آید. در واقع این نرخ(d)، نرخ بازدهی بدون ریسک است.
به عبارت کلی حداقل قیمت اوراق قابل تبدیل معادل با قیمت اوراق با درآمد ثابت بدون ریسک (نظیر اوراق مشارکت متعارف) است.
صرف ریسک^[۲۱۴]
با توجه به این‌که صرف، مبلغی است که سرمایه‌گذاران برای به‌دست آوردن تعداد معینی سهم از طریق اوراق قابل تبدیل می‌پردازند، صرف ریسک به مازاد قیمت اوراق قابل تبدیل نسبت به حداقل قیمت قابل تبدیل اوراق اشاره دارد. در واقع تفاوت بین قیمت اوراق قابل تبدیل و حداقل قیمت قابل تبدیل میتواند به‌عنوان ارزشی در نظر گرفته شود که بازار بر روی اختیار تبدیل این اوراق به سهام پایه می‌گذارد.
این اوراق مشابه سهام از نوسان قیمتی بالایی برخوردار هستند. هنگامی که قیمت سهام پایه این اوراق افزایش یابد، قیمت این اوراق نیز افزایش مییابد. هنگام کاهش قیمت سهام، معمولاً قیمت این اوراق کاهش مییابد، اما کاهش قیمت اوراق قابل تبدیل نمی‌تواند بیش از قیمت سهام یا اوراق متعارف باشد حتی اگر کاهش قیمت سهام ادامه داشته باشد. در واقع این همان مفهوم ضمنی قضیه «برابری اختیار خرید و فروش^[۲۱۵]» است. برای تفهیم بهتر این موضوع میتوان از نمودار (۴-۲۰) استفاده کرد. این نمودار نقش دو عنصر سهام و بدهی را در ارزشگذاری یک ورقه قابل تبدیل نشان میدهد. در این نمودار، محور افقی نشان دهنده ارزش سهام پایه است که از حاصلضرب قیمت جاری سهام پایه در نسبت تبدیل بدست میآید. محور عمودی نیز ارزش اوراق قابل تبدیل را نشان میدهد.
مسیر ODQ (با زاویه ۴۵ درجه) یا مسیر برابری، نشان دهنده برابری قیمت سهام پایه و قیمت اوراق قابل تبدیل است. مسیر OCD مربوط به ارزش حداقل قیمت قابل تبدیل است. مسیر OAVS نیز قیمت جاری اوراق قابل تبدیل را نشان میدهد. نظر به اینکه اوراق قابل تبدیل برای سرمایهگذار حقی را ایجاد میکند (اختیار تبدیل به سهام پایه)، ارزش آن همیشه برابر یا بالاتر از ارزش است. از آنجا که نرخ بدون ریسک در محاسبه حداقل قیمت قابل تبدیل استفاده میشود، این مسیر، قیمت اوراق قرضه یا مشارکت متعارف را نیز نشان می‌دهد. بنابراین ارزش اوراق قابل تبدیل بالاتر از ارزش سرمایهگذاری آن است. همچنین با توجه به دارابودن امتیاز اختیار تبدیل، برای دارنده اوراق مذکور، ارزش این اوراق برابر یا بالاتر از مسیر برابری خواهد بود.
قیمت اوراق قابل تبدیل
صرف تبدیل
ارزش تبدیل
حداقل قیمت قابل تبدیل
قیمت بازاری ورقه
قیمت سهام پایه
O
C
A
D
V
S
Q
نمودار (۴-۲۰): ارزشگذاری اوراق قرضه قابلتبدیل